Что сейчас ловить инвестору в российской электроэнергетике

В середине июля текущего года отечественный фондовый рынок был потрясен новостью о скором слиянии под крышей холдинга «Федеральная сетевая компания» (ФСК ЕЭС) компаний «Российские сети», «Томские магистральные сети», «Кубанские магистральные сети», «Дальневосточная энергетическая управляющая компания – ЕНЭС».

Собрания акционеров компаний, где план объединения будет формально одобрен, пройдут в середине сентября. Но итог их очевиден и предопределен: очередная реформа (или контрреформа?) энергетического сектора будет одобрена. Государство является контролирующим акционерам, добро дано на уровне министерств и ведомств.

Объединение готовилось не один год. Что на него пошли именно сейчас, может быть связано с падением курсовых стоимостей российских акций широким фронтом, выкуп потребует меньших денег.

После положительных резолюций собраний, ФСК выпустит дополнительные акции под обмен, у несогласных держателей ценных бумаг они будут выкуплены. Цена уже утверждена, как и коэффициенты обмена.

Например, в 1 обыкновенную акцию ПАО «ФСК ЕЭС» конвертируется: 0,09040 /0,60580 обыкновенной акции и 0,09040/1,27300 привилегированной акции ПАО «Россети». Выкуп у несогласных обыкновенных акций «Россетей» пройдет по 0,6058 руб. з, привилегированных – по 1,273 руб. за бумагу. ФСК можно будет сдать по фиксированной цене 0,0904 руб. за штуку.

Перегружать материал большим числом цифр, относящимся к малоликвидным акциям, участвующим в объединении здесь нет смысла: они есть на официальных сайтах.

Скажу только: простой спекулятивной идеи в обмене (типа дешево купить на бирже под собрание и сдать по цене выкупа) явно нет.

Комментируя процесс, ряд аналитиков высказали мысль, что реформа сектора «по Чубайсу» не просто провалилась, а повернула вспять. «Объединенная сетевая компания» станет реинкарнацией РАО «ЕЭС России». Идеи внедрения конкуренции и дробления монополий теперь не в моде.

Соответственно, были высказаны предположения, что одним действием решение задачи очередной трансформации энергетики не закончится. Следующим станет дальнейшее укрупнение нарождающегося гиганта. В орбиту новой фишки будут, по мнению ряда экспертов, втянуты и другие дочерние компании холдинга «Россети».

Корреспондент Finversia опросил профессионалов инвестиционного бизнеса.

Как повлияло готовящееся объединение на базе ФСК с «Россетями» на привлекательность отрасли?

Начальник управления информационно-аналитического контента «БКС Мир инвестиций» Василий Карпунин:

Вряд ли стоит говорить о каком-то росте или снижении привлекательности в целом электроэнергетического сектора.

История с присоединением Россетей к ФСК ЕЭС это, безусловно, знаковое событие, но отрасль чрезвычайно разнообразна (генерация, сети, сбыты).

Могу лишь отметить, что вместе со сделкой Россетей теперь и другие ее дочки воспринимаются в глазах инвесторов в качестве потенциальной цели для присоединения к одной большой Объединенной сетевой компании. В связи с этим часть инвесторов может воздерживаться от вложений в них. Например, после новости про ФСК и Россети мы видели масштабную просадку в привилегированных акциях «Ленэнерго», которые пользовались высокой популярности у участников рынка в качестве консервативной дивидендной фишки.

Аналитик информационно-аналитического центра TeleTrade Алексей Федоров:

Если сравнить динамику отраслевого индекса «РТС Электроэнергетика» с всем бенчмарком РТС в период с 15 июля 2022 года, дня когда и было объявлено о слиянии госхолдинга «Российские сети» и его дочерней компании ФСК и по 4 августа, то мы увидим несколько опережающее падение электроэнергетического сектора (6,5% против 4,3%) ко всему рынку.

В принципе это небольшое расхождение, но оно достаточно точно отражает отношение рынка к этому кейсу. Ни со стороны «Россетей», ни со стороны ФСК не было названо целей объявленного слияния, что уже наталкивает на мысли о его некоммерческих, а скорее политических мотивах.

Вряд ли это только лишь история с финансовой помощью «Россетям» за счет более эффективной ФСК, вполне возможно государство готовит серьезные изменения в тарифной политике для поддержки промышленности и в новой их конфигурации «Россети» становятся слишком слабым игроком.

Так это или нет, мы не знаем, но все эти вопросы повисают в воздухе без ответов, порождающая слишком высокий уровень неопределенности. А неопределенность, это не лучший спутник для инвестиций, особенно в предкризисное время и особенно если в результате слияния мы получим более слабого игрока.

Аналитик ФГ «Финам» Александр Ковалев:

По большому счету, на фоне грядущей консолидации все акции сетевого комплекса перешли в разряд спекулятивных кейсов, даже с учетом объявленных цен оферты. Искать здесь рабочие идеи сложно, поскольку процесс консолидации сопровождается высокой неопределенностью и, вероятно, займет долгое время. С выходом дополнительной информации котировки отдельных бумаг, в частности дивидендных акций МРСК Центра и Приволжья и «префов» «Ленэнерго», а также акций самих «Россетей» и ФСК ЕЭС, могут показывать особенно высокую волатильность.Не стоит забывать о том, что помимо объединения ФСК и «Россетей» сейчас для сетевого комплекса остро стоит вопрос о реформе по консолидации территориальных сетевых организаций (ТСО). Инициатива обсуждается в Минэнерго и после согласования регуляторов может быть вынесена на рассмотрение Госдумы. В таких условиях «дочки» «Россетей» оказываются едва ли не единственным неохваченным звеном в цепочке консолидации, и вероятность их дальнейшего включения в процесс выглядит весьма высокой. Здесь у рынка есть несколько поводов для раздумий: дивиденды и периметр объединения.

В холдинге есть хронически проблемные «дочки» из-за низкой собираемости дебиторской задолженности, которые время от времени требовали от материнской компании ликвидности. В случае, если они объединятся с эффективными филиалами, дивиденды могут оказаться под угрозой. Кроме того, в реалиях отдельных предприятий не все МРСК брали на себя инвестиционную нагрузку по реализации крупных проектов, например, расширения БАМа и Транссиба, а в случае единого холдинга давление на денежный поток усреднится. Это напрямую отразится на дивидендной доходности единой компании.

Что касается укрепления котировок ФСК ЕЭС, то акционеры заинтересованы в более высокой капитализации для более выгодной допэмиссии. Как можно это достичь быстро? Самый простой вариант – это дивиденды, на которые инвесторы откликаются быстро. До этого ФСК ЕЭС отменила дивиденды за 2021 год и, можно сказать, торговалась в районе бездивидендных уровней. Однако если гипотетически компания объявит о промежуточных выплатах, то котировки будут выше.

Есть ли перспективные идеи для малых инвесторов и спекулянтов в настоящий момент. Разумно ли покупать акции под консолидацию или наоборот избавляться, пользуясь офертой?

Начальник управления информационно-аналитического контента «БКС Мир инвестиций» Василий Карпунин:

Риски того, что тенденция по присоединению ряда дочек Россетей продолжится, повышенные. При реализации таких сценариев их оценка, вероятно, вряд ли будет с существенной премией к рынку, а значит, инвестиционная привлекательность может быть под вопросом. Особенно с учетом масштабных инвестпрограмм в отрасли.

Аналитик информационно-аналитического центра TeleTrade Алексей Федоров:

Если попробовать оценить будущую объединенную сетевую компанию на основе последних доступных отчетов «Россетей» и ФСК (позитивный третий квартал 2021 года), то мы увидим, что предлагаемые для несогласных со слиянием уровни выкупа акций ( «обычка» «Россети» 0,6058 рублей за акцию, по префам – 1,273 рублей и по «обычке» ФСК 0,904 рублей за акцию) более чем привлекательны для того, чтобы ими воспользоваться.

Учитывая, что объединенная сетевая компания унаследует все проблемы «Россетей», рентабельность ее активов по сравнению с текущей рентабельностью ФСК может снизиться на 15-20%, а долговая нагрузка увеличиться на 25-30%. В итоге дисконт, с которым сейчас торгуется ФСК к своей балансовой стоимости и к оценке на основе дисконтирования денежных потоков, может заметно вырасти, а справедливая оценка курса акций сместиться с текущего уровня 0,0900 рубля за акцию до 0,065-0,070 рубля за акцию.

Так что и на уровне финансовой оценки слияние «Россетей» и ФСК выглядит не очень красиво, а потому избавиться от акций обеих компаний сейчас, учитывая что пока они торгуются с премией к оферте точно не будет ошибкой, а возможно даже очень прозорливым решением.

Перспективы дочек МРСК, особенно привилегированных акций «Ленэнего»? Привилегированные бумаги «Ленэнерго» долго были дивидендным аристократом (насколько этот термин применим к РФ). Какова вероятность, что дочки сохранят самостоятельность и дивиденды останутся? Как отразится консолидация на других компаниях сектора, которые не будет затронуты процессом, но популярны у инвесторов (РусГидро, ОГК-2, ТГК-1 и пр.)? Означает ли консолидация полный провал реформы сектора «по Чубайсу» или же реформа дала плоды, а сейчас ей дают задний ход по политическим причинам (за счет слияния эффективные компании будут финансировать проблемные, что возвращает нас к советскому подходу)?

Начальник управления информационно-аналитического контента «БКС Мир инвестиций» Василий Карпунин:

Вы перечисляете электрогенерацию (Русгидро, ОГК-2, ТГК-1…). На них ситуация Россетей почти не скажется. Отдельно среди ключевых трендов выделим выход иностранных инвесторов. Это касается Юнипро, Энел Россия и ТГК-1. О возврате к дивидендам по этим эмитентам до выхода крупных нерезидентов говорить пока не приходится. Но после смены собственников инвестидеи могут появиться в зависимости от новых стратегий развития.

Что касается генерирующих компаний, то они едва ли почувствуют эффект сетевой консолидации напрямую.

Аналитик информационно-аналитического центра TeleTrade Алексей Федоров:

Настоящие аристократы, даже в самые сложные времена сохраняют манеры и достоинство. Последние дивидендные события в России, говорят, что настоящих «аристократов» в России пока так и не появилось. Значит и рассчитывать на выплату дивидендов российскими компаниями в ближайшие 6-9 месяцев нельзя, для того чтобы отыгрывать такие истории нужно знать наверняка, а у такого знания есть свои последствия. Поэтому лучше бы повременить.

Позитива слияние «Россетей» и ФСК электроэнергетическому сектору России точно не добавит. Инвесторы теперь с оглядкой смотрят и на другие компании отрасли, которые при дальнейшем обострении экономической ситуации тоже могут быть отправлены в котел консолидации. Так что, пока планы государства на электроэнергетику не получат более явных очертаний, в акциях сектора может постепенно сформироваться дисконт.