Сергей Шишкин: И снова Газпром

Компания на сегодня скорее переоценена.

Результаты Газпрома в трлн рублей 2021-го года.

И снова Газпром.

Теперь переходим к оценке. И это снова непросто. Основная проблема заключается в том, что производственные активы компании слишком большие, так что даже весьма умеренные чистые инвестиции в состоянии поглотить всю её прибыль. Это разумное объяснение, почему результаты финансовой деятельности (включая чистое увеличение денежных средств) настолько печальны. За последние 10 лет они составляют не более четверти от чистой прибыли, так что даже на скромные дивиденды компании приходится занимать деньги. В такой ситуации её оценку можно снижать практически до нуля, вплоть до уровня уже объявленных дивидендов.

Но это гротеск. У компании немало активов, которые она может реализовать. Но главное, что она функционирует по принципу перекрёстного субсидирования, когда убыточные внутренние операции (например, газификация малых населённых пунктов) датируются за счёт экспорта, поэтому в случае серьёзных проблем компания обязательно получит поддержку со стороны государства (например, в виде повышения тарифов). Тем не менее, я легко представляю себе ситуацию, когда она просто откажется от выплаты дивидендов, сосредоточившись на каких-то более важных задачах. Например, на строительстве новой трубы в Китай.

На другой стороне находится вариант, что компания прекратит наращивание основных средств, так что вся чистая прибыль, скорректированная на неверный учёт амортизации и иные факторы, будет направлена на дивиденды. При этом можно предположить, что такая истинная прибыль за 10 лет является достаточно показательной, чтобы экстраполировать её в будущее. Разумеется, за вычетом тех потерь, которые возникают вследствие разрыва с Западом (я оцениваю их в 20% от скорректированной прибыли). В такой ситуации оценка компании получается примерно 400 рублей за акцию (с учётом уже объявленных дивидендов).

Мораль такова, что на сегодня компания скорее переоценена. Текущая рыночная котировка 320 рублей лишь незначительно уступает наиболее оптимистичной оценке, поэтому я рассчитываю, что на горизонте нескольких лет компанию можно будет купить по цене 150-200 рублей за акцию, тем более что настроение инвесторов весьма переменчиво, зачастую безо всякого повода. Каких-то возможностей, чтобы компания выстрелила по-настоящему, я также не вижу. В частности, при существенном повышении тарифов наверняка вырастут и налоги. Поэтому текущий рост акций я связываю с тем, что кое-кто крупный просто не видит иных способов пристроить свою валюту.