Павел Шпидель: Перспективы российского рынка акций

Продолжится ли рост в новых условиях?

Рынок с 17 декабря 2024 показал феноменальные успехи: индекс РТС вырос почти на 63% от минимума до максимума, а индекс Мосбиржи вырос на 40.3% на 20 февраля 2025 (в моменте рост достигал 41.8% 18 февраля по рублевому индексу).

По скользящему сравнению за 44 торговые сессии рынок показал лучшую производительность с 2009 года, причем объемы очень высокие. С 12 февраля в акциях было проторговано 2 трлн руб за 7 торговых сессий, что в 2.2 раза выше торговых оборотов за три месяца до 12 февраля за сопоставимый период и является рекордной активностью за всю историю рынка.

Имеем: лучшую производительность рынка за 16 лет и рекордные обороты, но если в 2009 году рынок выходил из кризиса по V-образной траектории на фоне существенных финансовых потоков от иностранных инвестиционных и хэдж фондов, в этот раз условия и триггеры совершенно иные.

Рынок является практически полностью изолированным от внешних потоков и двигается исключительно резидентами.

● С точки зрения макроэкономики: экономика сильна в соответствии с последними данными, но в 2025 ожидается мягкая посадка, где факторами ограничения роста являются: ограничения масштабирования в условиях дефицита кадров, технологий и недостатка производительности труда на фоне жестких денежно-кредитных условий, которые в совокупности, вероятно, перекроют положительный эффект бюджетного импульса.

Усиление технологического насыщение становится проблематичным в условиях санкционных ограничений. Реалистичным является сценарий стагфляции (высокие темпы инфляции при реализации рецессии или стагнации экономики).

● С точки зрения корпоративных финансов: отчеты за второе полугодие 2024 по российским компаниям весьма слабые (подробности будут по мере консолидации отчетности), а в 2025 ожидается ухудшение главным образом из-за фронтального роста издержек и ограничений по расширению рынка сбыта (наоборот, сценарий сокращения рынка сбыта в условиях санкционного ужесточения).

Прогнозируемая дивидендная доходность всего рынка в следующие 12 месяцев составляет менее 9% годовых при текущей капитализации, что связано с ростом рынка на 30-40% за последние два месяца и пересмотром потенциала выплаты дивидендов после слабой отчетности за 2П24.

Образуется рекордный в истории разрыв (10-13 п.п в зависимости от инструмента) между безрисковой доходностью по краткосрочным инструментам (долговые и денежные) и дивидендной доходностью.

Основные факторы роста рынка были описаны здесь.

Хотя с января происходит разворот денежных потоков по фондам ликвидности на фоне ожиданий смягчений ДКП и геополитической разрядки, преждевременно говорить о стратегическом развороте денежных потоков в рынок акций.

Сценарий быстрого смягчения ДКП не является актуальным в контексте обстоятельств (подробно анализировал 1 и 2), а геополитическая разрядка может оказаться иллюзорной (1, 2 и 3) из-за высокой концентрации противоречий в конфликте и диаметрально противоположной позиции сторон, на урегулирование которых потребуется много времени.

Несмотря на дружелюбную тональность новой администрации Трампа, нет пока факторов и условий для быстрой разрядки по российскому треку (для этого нужно эффективно прогнуть Украину, Европу, Великобританию, глобалистов и дипстейт в США), поэтому ожидания скорого потепления и снятия санкций остаются иллюзорными в сложной композиции раздражающих факторов.

Слишком много неизвестных параметров (прежде всего мера и масштаб уступок сторон), переговоры находятся на нулевой фазе, в будущем предстоят еще десятки встреч и согласований, где неизбежно будут качели в одну и другую сторону, как и эскалация в рамках продавливания интересов сторон.

Рынок остается дешевым относительно объема депозитов и денежных доходов населения, но очень дорогим в контексте дифференциала между безрисковой доходностью и композиции факторов риска.

Потепление и снятие санкций пока не является базовым сценарием, учитывая комплекс противоречий, поэтому после 40% роста за два месяца рынок потерял инвестиционную привлекательность до момента появления новой фактуры.