Павел Шпидель: Перед заседанием Банка России 25 июля

Все идет к снижению на 2 п.п до 18%, но почему?

• Трехмесячный RUSFAR сразу после прошлого заседания ЦБ на 9 июня был 20.1% (а перед заседанием – 20.33%), на 1 июля уже 19.02%, сейчас - 17.87%.
•  
• Другие индикаторы и бенчмарки денежного рынка произвели сопоставимое смещение ожиданий по форвардным кривым на 2.2-2.5 п.п за 1.5 месяца.
•  
• Средние максимальные ставки по вкладам физлиц в крупнейших банках снизились более, чем на 1.6 п.п, как и индикатор ставок по вкладам показал сопоставимо снижение, если оценивать с 9 июня, причем ускорение снижение ставок произошло с начала июля.
•  
• Экстремальное ралли на рынке ОФЗ, здесь смещение доходностей более, чем на 3 п.п по краткосрочным бумагам с начала июня.
•  
• Корпоративные облигации реализовали более скоромные движения, но распределение снижения доходности находится в диапазоне 1.9-2.8 п.п со средневзвешенным снижением примерно на 2.5 п.п.

Рынок облигаций соответствует доходностям, которые были при ставках 16%, денежный и депозитный рынок котируется, как при ставке 17%.

Таким образом, снижение на 2 п.п уже вшито в рынок, поэтому снижение КС до 18% абсолютно ничего не изменит, рынок функционирует по ставкам КС на 16-17.5%.

Все зависит от проекций намерений ЦБ.

Банк России имеет более, чем достаточно аргументов для снижения до 18%, но при этом прогноз не будет мягким, скорее нейтрально-сдержанным.

Аргументы за снижение на 2 п.п:

• Замедление инфляции в область целевых и комфортных значений (всего 4.8% SAAR по 3м импульсу)

• Стабилизация инфляционных ожиданий.

• Охлаждение экономики с рисками реализации рецессии.

• Экстремальное замедление кредитования, где розничное кредитование сокращается рекордными темпами в истории (за исключением фактора льготной ипотеки), а по корпоративному кредитованию максимальное замедление с 2016 года.

• Существенное замедление денежных индикаторов.

• Плавная деградация качества кредитного портфеля.

• Плохая корпоративная отчетность за 1кв25, которая за 2кв25 скорее станет еще более ужасной (особенно у экспортеров из-за конъюнктуры и санкций).

Во всем этом важно отметить, что реальные процентные ставки в соответствии с актуальными ДКУ сейчас выше, чем в 4кв24 (тогда инфляция была почти 13% по 3м SAAR при номинальных ставках на 5-7 п.п выше).

Таким образом, снижение ставки на 2 п.п будет соответствовать макроэкономическим условиям и станет соизмеримой с актуальными рыночными условиями.

Учитывая все вышесказанное, я бы не стал ожидать проекцию устойчивого и интенсивного смягчения ДКП из-за высокой фоновой инфляции и структурных ограничений, которые остались такими же, как и полгода назад, но это уже в отдельных материалах.