Telos Corp. – IPO компании обеспечивающей невидимость в интернете

Инвестиции в разработчика софта в сфере обеспечения кибербезопасности.

Описание компании

Компания Telos инкорпорирована в Мэриленде в 1971 году, её головной офис находится в Эшберне, штат Вирджиния. С 1994 года корпорацию возглавляет нынешний CEO и председатель совета директоров компании Джон Вуд, который был нанят в Telos в 1992 году на должности исполнительного вице-президента и операционного директора. Ранее Джон Вуд трудился на Уолл Стрит в Dean Witter Reynolds, UBS Securities и в своём собственном инвестиционном банке. Его брат Эмметт является исполнительным вице-президентом по маркетингу и стратегии корпорации Telos.

В мае 2020 года экспертный совет Telos Corporation возглавил генерал в отставке Кийт Александер, возглавлявший проект USCYBERCOM при президенте Б. Обаме.

Бизнес-модель

Компания Telos предоставляет услуги в сфере обеспечения кибербезопасности правительству США, местным властям и крупным корпорациям, включая зарубежных заказчиков. Клиенты включают Министерство обороны США, ЦРУ, Государственный Департамент, Министерство внутренней безопасности, ФБР. Крупные корпоративные клиенты – Amazon.com, Citigroup, Microsoft и SalesForce. Клиентская база компании насчитывает 350 организаций. Приблизительно половина выручки поступает от эксклюзивных контрактов или контрактов с ограниченной конкуренцией. Клиенты являются объектами регулярных кибератак и нуждаются в постоянной поддержке принятия решений для соблюдения баланса между безопасностью и возможностями развития операций.

Решения компании делают сотрудников и информационные системы клиентов виртуально “невидимыми” во время работы в компьютерных сетях, позволяют идентифицировать угрозы и вести мониторинг использования сетей в организации. В разработку решений компании, по её собственной оценке, вложено три тысячи человеко-лет.

У компании два основных направления деятельности. Первое включает три решения компании для кибер– и облачной безопасности:

• Information Assurance/Xacta
• Secure Communications (включая Telos Ghost и автоматизированную систему приёма сообщений для военных AMHS);
• Telos ID.

На долю этого направления в 2019 году пришлось $101,9 млн или 64% всей выручки. Основными драйверами роста стал контракт объёмом $10,1 млн, заключённый компанией TelosID (на 50% принадлежащей Telos Corp.) с Бюро переписи населения США, и контракт объёмом $6,4 млн на использование Telos Ghost американским государством.

Второе направление, Secure Networks – это сетевые решения компании для предприятий и организаций. На него в 2019 году пришлось $57,3 млн продаж (36% выручки). Основным драйвером роста стали контракты с Министерством Обороны. Направление включают два продукта – Secure Mobility для организации удалённой работы предприятий и Network Management and Defense для управления компьютерными сетями предприятий.

Компания продаёт годовую подписку на решения и участвует в программах длительностью до десяти лет. Отток клиентов низок, и 85% выручки поступает от существующих клиентов. Поэтому менеджмент считает выручку компании хорошо прогнозируемой.

Финансовые показатели

Выручка компании в 2019 году составила $159,2 млн, на 15,4% выше, чем годом ранее. Темпы прироста годом ранее составляли 28,1%, это резкое ускорение в сравнении с предшествующими годами было достигнуто благодаря инвестициям в новые продукты. По итогам 2019 года компания принесла $2,1 млн убытков, а годом ранее прибыль составляла $1,7 млн.

По итогам первых шести месяцев 2020 года выручка компании составила $87,6 млн, что на 30% превышает аналогичные результаты предыдущего года. Чистая прибыль по итогам первого полугодия 2020 года составила $1,6 млн.

Компания ожидает ускорения роста выручки в 2021-2022 годам благодаря недавно заключённым крупным контрактам. Продление контракта с существующим клиентом на поставку Telos Ghost принесёт дополнительные $4-5 млн выручки в 2021 году. Победа (вместе с двумя другими вендорами) в тендере Администрации транспортной безопасности (TSA) по 10-летней программе PreCheck предполагает установку решений для 2-5 млн пассажиров в год. С 2021 года начнётся 10-летний контракт с Центрами государственной медицинской помощи (CMS) для ежегодной проверки 1,5 млн работников сферы здравоохранения. Совокупность перечисленных проектов принесёт компании дополнительные $75-80 млн выручки, начиная с 2021 года.

Обязательства компании составляют $221,4 млн. В первую очередь это $141,1 млн стоимости привилегированных акций, которые торгуются на внебиржевом рынке, и которые компания намерена выкупить или конвертировать в обыкновенные за счёт средств, привлечённых в ходе IPO. Краткосрочные обязательства составляют $59,7 млн. У компании $2,4 млн долларов наличных средств.

Рынок

Основной драйвер роста рынка кибербезопасности – увеличение проникновения мобильных устройств и умных гаджетов, а значит, и соответствующее увеличение числа кибератак. Благодаря переходу на удалённую работу в связи с эпидемией COVID-19 ускорили распространение фишинг, вирусы-вымогатели, взломы VPN. Бизнес организаций начинает критически зависеть от работы облачных сервисов, интернета вещей (IoT), систем управления инцидентами (ICS), диспетчерского управления и сбора данных (SCADA).

По прогнозам Grand View Research рынок кибербезопасности вырастет до $305 млрд в 2027 году. Средние темпы прироста в среднем составят 10% в год. Исследователи отмечают, что заказы крупных организаций обеспечивают сейчас 60% рынка. Каждый год потери этих фирм от кибератаки вырастают на 11%. Корпорация Telos оценивает свой целевой рынок в $80 млрд.

Планы по использованию капитала

Компания Telos намерена использовать привлечённую сумму в объёме $193,85 млн ($223,1 млн: в случае исполнения опциона андеррайтерами) для конверсии привилегированных акций, выплаты долгов, приобретения 50% в Telos ID.

Конверсия привилегированных акций в объёме $109,1 млн. Владельцы таких акций, которые обращаются сейчас на внебиржевом рынке (OTC) с тикером TLSRP получат обыкновенные акции TLS, либо денежные средства.

Telos Corporation владеет 50% акций компании Telos ID LLC и намерена использовать $30 млн для выкупа второй половины этого предприятия у фонда Hoya ID Fund A, LLC. В течение 25 лет Telos ID оказывает услуги проверки идентификации (верификация, биометрия, мониторинг) двум миллионам военных и гражданских специалистов и членам их семей. Именно Telos ID выиграла упомянутые выше контракты TSA PreCheck и CMS, которые должны стать источником роста для Telos Corporation.

Компания намерена использовать $20,8 млн для уплаты долгов со сроком 15 января 2021 и 25 июля 2022.

Оставшиеся средства компания намерена направить на общие корпоративные расходы и возможные поглощения.

Факторы привлекательности

• Темпы роста рынка кибербезопасности будут составлять не менее 10% в год;
• Приблизительно половина выручки Telos поступает от эксклюзивных контрактов или контрактов с ограниченной конкуренцией;
• Отток клиентов низок, и 85% выручки поступает от существующих клиентов;
• Стабильная и прогнозируемая выручка;
• Ускорение роста выручки благодаря новым многолетним контрактам.

Риски

Риски компании Telos, общим числом 23, изложены на 10 страницах формы S1. Перечислим самые важные и специфические для компании:

• Значительная часть выручки компании поступает по контрактам с государством, фискальный год которого заканчивается 30 сентября, что порождает авральные заказы и создаёт неравномерность поступления выручки по кварталам;
• Будущий рост доходов зависит от небольшого числа крупных проектов для TSA PreCheck и CMS; на осуществление TSA PreCheck может негативно повлиять эпидемия COVID-19;
• Почти 7,5 млн зарезервировано для опционных программ. Компания сохраняет также право в будущем выпустить привилегированные акции с целью предотвращения враждебного захвата;
• Компания планирует все свободные средства направить на развитие и не планирует в обозримом будущем выплачивать дивиденды.

Детали IPO

Компания намерена выпустить и разместить на NASDAQ 12,35 млн обыкновенных акций (14,21 млн, если андеррайтеры исполнят опцион).

Диапазон стоимости акции составляет от $16 до $18. При размещении по средней стоимости $17 объём IPO составит $210 млн ($242 млн – в случае исполнения опциона андеррайтерами).

Общее количество акций после IPO составит 59,84 млн, капитализация компании Telos – $1,017 млрд. В случае исполнения опциона андеррайтерами общее число акций составит 61,69 млн, а капитализация Telos – $1,049 млрд.

В свободном обращении после размещения будет находиться 20-23% акций. На одну акцию приходится по одному голосу собрания акционеров. После IPO 43,9% акций останутся у топ-менеджмента компании и крупных акционеров, в том числе 20,7% – у Toxford Corporation, и 23,2% – у топ-менеджмента, в том числе 9,2% – у Джона Вуда.

Оценка капитализации

После проведения IPO в объёме $210-242 млн и проведения конвертации компания Telos погасит практически все долгосрочные обязательства. Поэтому мы воспользуемся медианным мультипликатором P/S, рассчитанным для компаний сферы кибербезопасности. При этом мы включаем в список аналогов 32 специализированные компании с совокупной рыночной капитализацией $308,5 млрд. Медианный показатель P/S для индустрии кибербезопасности равен 5,88.

Воспользовавшись этим мультипликатором и выручкой за 2019 год, получим оценку капитализации Telos Corporation в $936 млн. Это на 8% ниже, чем собственная оценка компании.

Следует, однако, упомянуть, что медианный мультипликатор столь высок, поскольку 4 из 10 крупнейших по капитализации компаний торгуются с мультипликатором, превышающим 40. Список показывает, что все эти компании работают в сфере облачной безопасности – CrowdStrike Holdings Inc. (CRWD), Okta Inc, (OKTA), Cloudflare Inc. (NET), Zscaler, Inc. (ZS).

Однако ожидаемая капитализация Telos Corporation – около $1 млрд. Взяв двадцать компаний с капитализацией менее $10 млрд, мы получаем медианный мультипликатор P/S, равный 4,1. Таким образом, если сравнивать Telos c компаниями инфобезопасности той же самой “весовой” категории, оценка может быть снижена до $638 млн.

Мы, однако, полагаем, что при оценке капитализации Telos инвесторы будут в первую очередь вспоминать недавнее IPO другой компании, поставляющей решения американским силовым ведомствам – Palantir (PLTR). Несмотря на то, что, став публичной, компания Palantir уже сообщила, что в ближайшей перспективе останется убыточной, её акции торгуются с мультипликатором 24,4 к выручке.

Обсуждение перспектив IPO

В выборную неделю меню IPO было постным, поэтому голодный желудок рынка может переварить разнообразные IPO, а Telos – единственный в ближайшие дни представитель хайтека. Среди андеррайтеров компании нет представителей “большой тройки”, но есть хорошо известные инвестбанки. Прошедшее в октябре IPO другой “возрастной” компании сферы кибербезопасности, McAfee Corp (MCFE), оказалось не слишком удачным, акции компании торгуются на 15% дешевле, чем на IPO. В то же время акции Palantir (PLTR), избравшей прямое размещение вместо IPO, подорожали в 2,2 раза. Против ажиотажа вокруг размещения Telos играет не только возраст компании, но и слишком хорошая прогнозируемость её доходов. Фактически корпорация полностью выкупает дочерний проект Telos ID, которому повезло с тендерами, а заодно конвертирует привилегированные акции. Причин ожидать от Telos чуда у инвесторов нет. Однако нет и груза неудачных лет и потери доли рынка, как в случае McAfee. Поэтому мы ожидаем, что энтузиазм инвесторов перевесит скептицизм, и акции Telos Corporation подорожают в первый день торгов на 13% в сравнении со средней ценой размещения до $19,2. В последующие три месяца цена акции TLS может вырасти до $21,25.