Инвестиции: время перемен

Это лишь некоторые вопросы, которые обсуждались на научно-практической конференции «Финансовый рынок в условиях перемен: вызовы, ресурсы, решения», которая прошла 17 мая в петербургском филиале Высшей школы экономики.

В поисках тенденций

«Банк России – координатор инфляционных ожиданий», это один из тезисов выступления советника председателя Банка России Ксении Юдаевой. Она назвала свой доклад «Экономические тренды и их влияние на ДКП (денежно-кредитной политики) и финансовую стабильность».

Чаще всего аудитория спрашивает несколько вещей: почему такая большая разница между ключевой процентной ставкой и инфляцией, причем ситуация продолжается достаточно долго? Можно ли с учетом текущей ситуации на рынке труда снизить инфляцию? Почему растет кредитование, несмотря на ужесточение ДКП?

Причины трансформации экономики общеизвестны. Это антироссийские санкции: на банковскую сферу, персональные, структурные и пр.

Второе – это изменение бюджетной политики. Переход от бюджетной консолидации к росту расходов. Плюс бюджетный спрос генерирует кредиты частного сектора, которые берут под исполнение госзаказов.

С 2015-2019 годов по 2023 год драматически в пользу внутреннего спроса изменился вклад компонент в ВВП. Доля чистого экспорта напротив упала с 12% до 4%. Перераспределение произошло, главным образом, в пользу потребления домохозяйств (рост с 49% до 52%), госпотребления (с 17% до 19%), валового накопление основного капитала, ВНОК (с 19% до 22%).

Ксения Юдаева подробно разобрала рынок труда. На нем очевидны положительные тенденции: безработица, которая в конце 2020 года была на уровне 6,3%, сейчас упала до 2,8%. При этом загрузка производственных мощностей предприятий, которая четыре года назад была около 75%, сейчас достигла 80,3%.

«С точки зрения экономической теории и практики нет ничего, что говорило бы, что рост занятости мешает стабилизации инфляции. Более того, раньше активно обсуждалось как сырьевая экономика мешает стабилизации инфляции», – сказала она.

Сейчас годовая инфляция стабилизировалась в коридоре 7-8%. При этом Центробанк сейчас больше обращает внимание на показатель текущей инфляции за три месяца. Годовая инфляция – это все-таки «зеркало заднего вида».

Инфляция замедлилась, но пока сохраняются факторы риска, что она может застрять на повышенных уровнях. В этих условиях денежно-кредитная политика должна быть дезинфляционной. Банк России принимает решения о ключевой ставке таким образом, чтобы привести инфляцию к цели 4%, добавила Ксения Юдаева.

Мировой опыт: нет никакой связи «инфляция – структура экономики». Гораздо важнее бюджетная политика. Что же касается роста выдачи кредитов, то анализ показывает, что выдачи растут за счет старых кредитных карт и автокредитов.

«Ничто так не способствует появлению долгих денег в экономике, как низкая инфляция», – завершила Ксения Юдаева выступление.

Модная тема

Отдельная секция конференции была посвящена IPO. Бум размещений уже реальность, это относится как к первичным (собственно IPO), так и вторичным, SPO, размещениям.

Хотя «бум» – понятие относительное: рекорд в 7 биржевых размещений акций в 2021 году был перекрыт в 2023 году (8 размещений), а в этом году, который еще не преодолел экватор, уже было 5 кампаний. При этом в последние недели анонсировали ряд размещений (дочки АФК «Система», дата-центр «Ростелекома», ИКС Холдинг и др).

Начальник аналитического отдела инвестиционной компании «КИТ Финанс» Александр Угрюмов сделал портрет эмитента, идущего сейчас на IPO. Портрет получился размытый. Обычно на биржу выходят компании крупные или средние, но может быть и небольшая, если она может доказать инвесторам, что является перспективной компанией роста.

Цели выхода тоже различные: наращивание собственного капитала или выход на новый этап развития. Например, публичный статус Совкомбанка позволил ему поглотить Хоум-банк за счет эмиссии акций, а не живыми деньгами.

Недавно президент России Владимир Путин говорил, что к 2030 году капитализация фондового рынка должна достичь 66% от ВВП (сейчас 30%). Александр Угрюмов считает, что задача выполнима, но для этого капитализация фондового рынка должна расти ежегодно на 19,8% (как за счет роста котировок, так и за счет количества эмитентов).

«Но в 2008 году мы уже достигали такого отношения капитализации к ВВП. Тогда рынок рос активно, капитализация «Газпрома» объявлялась в вечерних новостях», – напомнил эксперт.

И все IPO – это хорошая история. «Я три года работал, занимаясь привлечением венчурных инвестиций. И всегда был вопрос о способах выхода из капитала. Приоритетом, даже фактически единственным способом был один – продажа стратегическому инвестору. Если кто-то заикался об IPO, то это воспринималось как шутка. Теперь же это один из реалистичных путей завершения инвестиционного проекта», – резюмировал Угрюмов.

Профессор ВШЭ, заведующий лабораторией РАНХиГС Александр Абрамов сделал анализ российских IPO с 1996 года.

Конечно, за почти 30 лет рынок пережил несколько перерождений. Так что исторические цифры, на взгляд автора этих строк, не очень показательны. Например, в 1996-2022 годах доля приватизационных сделок на IPO-SPO достигала 38%, а в последние два года она равна строгому 0. Средний размер сделки, очевидно, из-за приватизационных искажений тоже упал причем на порядок ($603 млн. против $68 млн).

«Нельзя все время ездить на «физике», его карман не безграничен. Где деньги богатых людей?», – задал профессор риторический вопрос.

Заглянем вглубь и поищем дивиденды

Научный сотрудник Центра финансовых исследований и анализа данных ВШЭ Максим Файзулин представил результаты исследования сообщений в социальных сетях брокеров. Идея в том, что методами искусственного интеллекта и нейросетей определить настроения рынка. При этом отсекались телеграм-каналы, разогревающие публику намеренно.

Замысел был предсказать бычий или медвежий настрой на 1,2 и 5 дней. На горизонте 1 день предсказание работает с вероятностью около 75%. При этом модель приходится донастраивать раз в неделю.

Настроения толпы это фактор, на котором можно делать спекулятивные деньги, так что прикладной характер исследования очевиден.

Доклад Максима Файзулина вызвал яркую дискуссию, например, как в модели учесть предсказания, которые дает технический анализ. Коллеги советовали испытать модель в разных состояниях рынка – повышательный, понижательный тренд, боковое движение котировок.

Старший научный сотрудник РАНХиГС Мария Чернова представила исследование, посвященное российским дивидендам. Возможность получать доход от владения долей в успешной компании, это путеводная звезда, которая много кого привела на финансовый рынок.

Она – воплощение мечты о «пассивном доходе», который на самом деле не такой уж и пассивный. Ведь надо следить: хотя бы за состоянием эмитентов, время от времени пересматривать состав дивидендного портфеля. А это значит – управлять капиталом, что тоже работа.

Еще в 1960-е годы западные экономисты Франко Модильяни и Мертон Миллер показали, что компания, которая не платит дивиденды, а рационально использует прибыль для развития бизнеса, приносит акционерам не меньший доход. Просто он реализуется через прирост стоимости акций.

Но тут вступает в игру психология. Получать дивиденд, сохраняя акции на руках, намного приятней, чем продавать ценные бумаги.

Но вернемся к результатам работы Марии Черновой. В России за 2005-2023 годы выплачено 28,2 трлн руб. дивидендов. За последние 10 лет количество публичных компаний, платящих дивиденды в нашей стране, стабилизировалось: около 120 эмитентов (с годовым разбросом от 103 до 146). В том же периоде хотя бы 1 раз дивиденды заплатили 205 публичных компаний по 228 акциям (расхождение объясняется тем, что в обращении у одного эмитента могут быть и обыкновенные, и привилегированные ценные бумаги).

Но что удивительно – более половины всех выплаченных дивидендов в этом периоде пришлась на акции третьего эшелона, а вовсе не на «голубые фишки».

Так же в последние годы (2017-23) появилась новая тенденция: 55% дивидендных выплат приходится на компании с государственным участием. Напомним, что сейчас таким компаниям (за специально оговоренными исключениями) предписывается направлять половину чистой прибыли на дивиденды. С 2017 года дивидендная доходность акций компаний с государственным участием превышает дивидендную доходность полностью частных компаний (исключение – 2021 год).

Еще одна актуальная тенденция – концентрация выплат. В 2023 году на всего 6 компаний в России пришлось 68,3% дивидендов страны. Эта великолепная шестерка: «Газпром», Сбербанк, «Лукойл», «Роснефть», «Газпромнефть», «Норильский никель». У исследовательницы эта беспрецедентная тенденция вызывает опасение.

Из общей суммы дивидендов 28,2 трлн руб. только 30,4% приходится на держателей free-float акций, иными словами неконтролирующих акционеров.

«Дивидендная политика существенно поддерживает инвестиционную привлекательность эмитентов», – обратила внимание Мария Чернова. Это проявляется в радикальном росте дивидендной доходности (2012 год – 2,3%, 2023 год – 13,7%). С 2019 года дивидендная доходность превышает доходность к погашению государственных облигаций России.

«Моя работа подтвердила вывод Модильяни, что для инвестора важнее размер прибыли на акцию, чем дивиденд», – сказала исследовательница. Но наличие щедрых ценных бумаг расширяет палитру инвестора, возможность выбора наиболее для него оптимальной стратегии. А это, в любом случае, плюс.

Петербург.