Виктор Тунёв: Ставка 15%, ОФЗ и потоки капитала

На что обратить внимание.

Повышение КС до 15% можно воспринимать по разному. По мне, это создает больше рисков и дисбалансов, чем эффекта, когда у ЦБ нет других инструментов по регулированию курса или потоков капитала.

Есть аргумент в пользу сохранения высокой ставки какое-то время – повышение доверия к рублю путем обеспечения доходности сбережений выше инфляции. За 5 лет накопленная доходность по КС на 4% опережает инфляцию, а должно быть на ~10%, если считать нейтральной ставку 2%.

Но Банк России повысил и оценку нейтральной ставки до 2.5% сверх инфляции 4% (КС теперь 6-7% в перспективе). Странно, конечно, менять оценку два раза в год – это само создает риск-премию.

Рыночные ожидания в ОФЗ давно разъякорились: предсказывают длительную инфляцию >8% и высокую премию за риск в длинных ОФЗ.

Кривая ОФЗ слабо отреагировала на повышение КС на 2 пп – была прямой на уровне 12.3%, а сейчас чуть с инверсией от 13% в ближнем до 12.5% в дальнем конце.

Какой будет кривая, если ЦБ добьется цели по инфляции в 4-4.5% в 2024 – красная линия на картинке 2 и 3. Длинные ОФЗ на уровне 10% предполагают доход >30% за год.

Для тех, кто не верит ЦБ, сейчас расторговались ОФЗ-флоатеры. Доходность по ним на 1%+ выше фондов денежного рынка вроде LQDT (до 16% годовых при ставке 15%). Неплохая ликвидность в короткой ОФЗ 29014 и двух дальних выпусках 29024 и 29025. Появилось и много корпоративных флоатеров, но среди них более-менее ликвидны единицы (Норникель, Газпром, ВЭБ), а риски вряд ли стоят +1% годовых.

Не рекомендую инфляционные ОФЗ, они закладывают долгосрочную инфляцию более 8%, что противоречит целям ДКП и бюджетной политики.

Банк России неожиданно просчитал адекватный платежный баланс, где и цены на нефть ближе к реальности, и отток капитала ~$100 млрд в год как до 2022 г. Но снова заложил накопление резервов. Покупки валюты в ФНБ по ~$15 млрд в следующие три года. – Эх, всех хотим заставить, а сами не доверяем национальной валюте.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.