Алексей Бачеров: Фундаментальный анализ не работает?

Плюсы и минусы методов ФА.

В последние годы появилось много разговоров и исследований на предмет проверки эффективности использования в инвестициях фундаментального анализа. Самыми яркими и известными представителями и последователями этого подхода, конечно, являются Питер Линч, Уоррен Баффет и непосредственно сам основатель Бенджамин Грэм. Большая часть исследований весьма убедительно показала, что эффективность использования подходов мастоднтов фондового рынка к сожалению сильно проигрывала индексному инвестированию, за которое так «топил» Джон Богл. Что уж говорить, если сам Баффет, считает, что для 95% людей лучше склониться к индексному инвестированию, чем пытаться отбирать акции в свой портфель.

НО! Не все так печально с ФА, как кажется на первый взгляд.

Во-первых, почти все исследования строятся на тех данных, которые открыты. То есть в основном на индустрии взаимных фондов. А они действительно, проигрывали индексному инвестированию. Однако за бортом таких работ осталась немалая часть хедж-фондов и не публичных компаний. Так компания BLACKSTONE (не путать с BLACKROCK) в своих фондах активно использовала именно методы фундаментальных оценок при рассмотрение возможности приобретения интересующих компаний. Кроме этого, она активно прибегала к финансированию сделок за счет выпуска ВДО. После приобретения существенной доли в компании, в BLACKSTONE вообще предпочитали на время вывести акции компании с биржи. Только уже из этого факта видно, что доступные акции для взаимных фондов это далеко не вся возможная выборка компаний и более того, возможно, не лучшие из оставшихся представители. Даже в моей практике был похожий случай. Я фундаментально следил за компанией Верофарм, и мне удалось заработать на ней около 100% прибыли. Мне очень импонировала как сама компания, так и инвестиции в ее акции. Однако, компанию выкупил стратегический инвестор, и акции прошли делистинг. Если бы не этот простой факт, я скорее всего до сих пор был бы акционером Верофарма. Кстати, кому интересно получше узнать про компанию BLACKSTONE, советую почитать книгу Кэри и Морисса – Король капитала.

Во-вторых. Со времен Грэма, когда фундаментальный анализ только находился в стадии своего становления, прошло много лет. Сейчас в любом крупном инвестиционном банке, управляющей компании, брокере, дилере, фонде есть отделы и специалисты, которые занимаются оценкой внутренней стоимости компаний и ее акций. И в этом смысле получается, что цена на бирже в подавляющем большинстве случаев начинает стремиться к своей справедливой стоимости. Найти недооцененный актив стало крайне сложно. Доступность информации устранила те преимущества, которые были у стоимостных инвесторов в середине 20-го века. В терминах Юджина Фомы, можно сказать, что расширение популярности ФА и повсеместного его использования, сделало рынки более эффективными, а значит обойти индексное инвестирование стало существенно сложнее, чем раньше. Мне понадобилось лет 5 прежде, чем я понял, что применение методов ФА, как инвестору и человеку, инвестирующему собственные средства, к крупным компаниям и голубым фишкам – пустая трата времени. Конечно, подразумевается, что затраченное время и понесенные турдозатраты не сопоставимы с теми потенциальными результатами, которые я как инвестор могу получить если буду инвестировать на базе ФА или же подойду к этому вопросу на основе методов портфельных подходов. Вы уже знаете, что я предпочитаю в случае известных компаний прибегать к подходу, который я называю Альфа-скакунами. Но даже в нем, мультипликаторы ФА могут служить как фильтр.

В-третьих. Задачи оценки компаний по методу ФА, можно рассмотреть через призму макроэкономических тенденций и денежно кредитной политики. Последние, примерно 40 лет, на стоимость акций в огромной степени могли влиять даже не фундаментальные факторы, а период постоянного понижения процентных ставок, все более мягкой денежно кредитной политики и низкой инфляции. Очень неплохую обзорную статью на эту тему написал Федор Чайка, обозреватель финансового портала Finversia – «40 лет в одном направлении». Сейчас ситуация меняется, и многие экономисты говорят о том, что период низкой инфляции, а соответственно и мягкой ДКП уходят в прошлое. Поэтому фундаментальные оценки и отбор акций снова могут стать более интересными и прибыльными подходами в инвестициях.

Мне нравится фундаментальный анализ и я использую его в своих инвестициях. Хотя мне понадобилось немало времени, чтобы понять, когда и как лучше использовать его методы, а когда подойти к вложению собственных средств с другой стороны. Если кратко сформулировать основные критерии, которые позволяют мне понять, стоит ли прибегнуть к оценки на базе ФА, то получится вот такой перечень:

• Не оценивать крупные компании, голубые фишки...
• Не оценивать компании с очень многогранным бизнесом, холдинговые структуры, конгломераты, а сейчас можно добавить модное словечко – компании с экосистемами
• Не оценивать компании с преобладающим государственным участием
• Не оценивать компании, доходы которых напрямую зависят от биржевых цен на основные товары их деятельности – COMMODITIES
• Не оценивать компании, которые плохо раскрывают свои результаты и по которым приходится с трудом искать отчеты за ранние годы своей публичной работы.
• Отчетность компании должна быть не менее чем за 7 лет, но лучше – не менее, чем за 10.
• Очень желательно, чтобы акции торговались хотя бы 5 лет, минимум 3 года.

Как видно из моего списка, выпадает огромный пласт акций компаний, которые я вообще буду оценивать фундаментально. И несложно заметить, что они все будут из 2-го, а то и 3-го эшелона. Это сразу говорит об их ликвидности, возможной волатильности и т.д. Учитывая такие обстоятельства, я буду старательно взвешивать все за и против и уж точно меня не будет интересовать возможность получить 20% потенциальной прибыли. Иначе трудозатраты не соответствуют потенциальному результату.