Проблемы Blue Owl встревожили рынок

Фото: Grok

Рынок частного кредитования, который в последние годы переживает бурный рост, вступает в период повышенной турбулентности.

Особое внимание инвесторов сегодня приковано к публично торгуемым компаниям развития бизнеса, известным как BDC. Эти структуры предоставляют кредиты малым и средним частным компаниям и являются ключевым элементом экосистемы private credit. Однако структура их финансирования заметно изменилась: согласно исследованию Школы бизнеса Фукуа при Университете Дьюка (Duke University's Fuqua School of Business), всё большую роль в капитале BDC начинают играть розничные инвесторы, тогда как доля институциональных владельцев постепенно сокращается.

Исследование, опубликованное осенью прошлого года, показало, что институциональная доля стабильно снижалась и к 2023 году упала в среднем до 25%. Это означает, что частные инвесторы стали основным источником акционерного капитала для публичных BDC. Подобная трансформация структуры владения может иметь далеко идущие последствия, поскольку розничные инвесторы зачастую менее устойчивы к рыночной волатильности и более чувствительны к колебаниям доходности.

Одним из ключевых факторов привлекательности BDC остаются высокие дивиденды. В 2025 году восемь крупнейших компаний индекса S&P BDC предлагали доходность, достигающую 16%. Для сравнения, индекс высокодоходных корпоративных облигаций США от S&P Global демонстрировал доходность порядка 7,7% за год, около 9% за три года и примерно 4% за пятилетний период. Даже у Blue Owl дивидендная доходность превышала 11%, что выглядит весьма привлекательно на фоне традиционных долговых инструментов.

Однако высокая доходность неизбежно связана с повышенными рисками. По словам главного стратега по фиксированному доходу Janney Montgomery Scott Гая ЛеБаса (Guy LeBas), большинство кредитов в фондах частного кредитования, которыми владеют индивидуальные инвесторы, относятся к сегменту высокодоходных (high yield). Такие займы по своей природе более рискованны. На протяжении экономического цикла можно ожидать значительного уровня дефолтов среди заёмщиков, особенно если макроэкономическая ситуация ухудшится.

Опасения вокруг частного кредитования усилились на фоне недавних событий в технологическом секторе. Инвесторы начали беспокоиться, что стремительное развитие инструментов искусственного интеллекта способно подорвать традиционные бизнес-модели корпоративного программного обеспечения, которое является одним из ключевых сегментов заёмщиков для частных кредиторов. Эти тревоги наложились на уже существующие вопросы о растущем уровне долговой нагрузки, непрозрачности оценок и вероятности того, что проблемы отдельных компаний могут выявить более глубокие системные слабости рынка.

Серьёзным тревожным сигналом стал крах First Brands Group в сентябре прошлого года. Производитель автозапчастей, активно использовавший заёмное финансирование, столкнулся с финансовыми трудностями, что продемонстрировало, насколько агрессивные долговые структуры могли накапливаться в условиях длительного периода дешёвых денег. Этот случай усилил опасения, что аналогичные риски могут быть скрыты и в других сегментах рынка. Генеральный директор JPMorgan Джейми Даймон (Jamie Dimon) даже заявил, что риски частного кредитования «скрываются на виду», намекнув, что при ухудшении экономической конъюнктуры неизбежно проявятся новые проблемы.

Дополнительную напряженность вызвали действия Blue Owl Capital. Акции компании резко снизились после объявления о продаже активов на сумму $1,4 млрд в трёх фондах и возврате средств инвесторам одного из долговых инструментов, существующего уже девять лет. Одновременно компания объявила о постоянной приостановке погашений в одном из фондов, что усилило опасения по поводу ликвидности в секторе. Хотя позднее Blue Owl уточнила, что не останавливает ликвидность в фонде Blue Owl Capital Corp II и предложила альтернативный механизм возврата капитала, рынок отреагировал крайне нервно.

В результате бумаги компании потеряли почти 6% за один день, а затем снизились ещё более чем на 4% в ходе предторговой сессии. С начала 2025 года акции Blue Owl упали более чем на 24%, а за последние двенадцать месяцев их рыночная стоимость сократилась почти вдвое. Давление распространилось и на других крупных игроков сектора, включая Apollo Global и KKR, поскольку неопределенность в оценках и опасения относительно качества активов затронули весь сегмент альтернативных инвестиций.

Компания подчеркнула, что проданные кредиты охватывали 128 портфельных компаний в 27 отраслях, при этом крупнейшая концентрация, около 13%, приходилась на программное обеспечение и сервисы. Активы были реализованы по цене 99,7% от номинальной стоимости, что совпало с балансовыми оценками компании и, по её словам, подтвердило корректность внутренних расчётов. Тем не менее инвесторы продолжают сомневаться, отражают ли такие оценки реальный уровень риска в условиях ухудшающейся рыночной конъюнктуры.

Структурная проблема рынка частного кредитования заключается в несоответствии между долгосрочными обязательствами и краткосрочными механизмами выкупа долей. Как отметил глава Cascade Debt Майкл Шум (Michael Shum), в периоды экономического благополучия денежные потоки позволяют удовлетворять стандартные запросы на погашение. Однако в кризисные периоды число заявок резко возрастает, что может привести к вынужденным продажам активов и падению их стоимости. Такая динамика способна спровоцировать эффект домино, особенно если инвесторы начнут массово выводить средства.

Дополнительные сложности возникли и в инфраструктурных проектах Blue Owl. По сообщениям СМИ, компания столкнулась с трудностями в привлечении финансирования для проекта дата-центра стоимостью $4 млрд в Пенсильвании, реализуемого совместно с CoreWeave. Эта новость появилась спустя несколько месяцев после заключения крупной сделки на $27 млрд по финансированию крупнейшего дата-центра Meta (признана экстремистской и запрещена в России), что подчёркивает масштаб амбиций компании и одновременно указывает на повышенную чувствительность рынка к рискам в секторе технологий.

Совокупность этих факторов заставляет аналитиков задаваться вопросом, не приближается ли рынок частного кредитования к переломному моменту. Рост участия розничных инвесторов, высокая дивидендная доходность, значительная концентрация в технологическом секторе и потенциальные проблемы с ликвидностью создают сложную и неоднозначную картину. Пока одни эксперты говорят о временной коррекции и переоценке рисков, другие предупреждают о возможности более глубокой системной перестройки рынка.